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投資機構多次對中國恒大發出警示 爲何攔不住其持續擴張


2021-10-11 居安 分享到Twitter 分享到Facebook 分享到Telegram | 聽新聞 國語 | 聽新聞 粵語

10月11日,據《華爾街日報》報道,在中國恒大集團(China Evergrande Group 簡稱:中國恒大)走向瀕臨違約的過程中,財務警示信號頻現。這家房地產巨頭背負了巨額債務,以危險的速度增長,而且讓外界難以摸清該公司的財務狀況。

但金融監管機構、中國地方政府、渴望收益的投資者和內部人士的合力作用壓製了質疑聲音。最終,唯壹令該公司無法抵擋的壓力來自中國政府。

中國恒大最近公布,該公司總負債超過3,000億美元,其中890億美元是有息債務。對該公司財務申報文件的分析顯示,盡管債務水平很高,但該公司通過複雜的融資安排掩蓋了其金融負債,還實施了大規模股票回購。這些回購幫助推高了該公司的股價,令做空該股面臨風險。

中國恒大可能通過出售資產、注資或政府救助形式來避免債務違約,不過最後壹種情形的可能性似乎不大。中國恒大旗下的壹家物業管理子公司上周壹表示,可能收到壹項針對該公司股票的收購要約,這意味着壹項潛在的新交易可能爲其母公司帶來數十億美元的急需現金。

過去十年裏,有數份財務研究報告對中國恒大提出了诟病。美國著名做空者Andrew Left在2012年稱,中國恒大已資不抵債。他表示,中國恒大使用了“至少六種會計花招”來掩蓋其財務問題。中國恒大當時對這些指控予以了否認和駁斥。

香港的市場監管機構香港證券及期貨事務監察委員會(簡稱:香港證監會)當時爲中國恒大進行了辯護。香港證監會首次對壹名做空者提起了民事訴訟,指控Left散布有關該公司的虛假和誤導性信息。

Left被要求五年內不得在香港買賣證券,並被要求歸還通過做空中國恒大香港上市股票所獲得的160萬港元(相當於20.6萬美元)利潤。Left稱,他還支付了大約250萬美元的法律費用。

Left表示,中國恒大目前的動蕩並不令人意外。“當妳試圖讓批評者噤聲時,就會出現這種情況,”他說。“會有人料到此事嗎?是的,我早就料到了。”

除此前的聲明之外,香港證監會未予置評。香港證監會在2016年對Left作出不利裁決後表示,Left“魯莽或疏忽地提出了這些指控,對適用的香港會計準則壹無所知,也沒有向會計專家核實,亦未征求中國恒大的意見”。

中國恒大沒有回應對本文置評的請求。

信用評級機構穆迪投資者服務公司(Moody's Investors Service Inc.) 2011年的壹份報告對在香港上市的幾家中國公司提出了批評,其中就中國恒大發出七項危險警報,提及了該公司的激進式增長和巨額負自由現金流。

香港證監會也沒有放過穆迪,稱其報告存在數學和輸入錯誤。穆迪最終支付了1,100萬港元(140萬美元)的罰款。

盡管發出了上述危險警報,但穆迪及其同行標普全球評級(S&P Global Ratings)和惠譽國際評級(Fitch Ratings)今年夏天才開始下調中國恒大的債務評級,當時該公司的財務狀況迅速惡化。

穆迪表示,早在壹年多前就已經將中國恒大的評級展望調整爲負面,以向市場發出該公司財務和流動性狀況預計將不斷惡化的信號。穆迪稱其隨後在中國恒大財務狀況惡化時下調了其評級。惠譽則表示,在下調評級之前,中國恒大的評級已經屬於高度投機類。

根據專注於亞洲的會計研究公司GMT Research的分析師Nigel Stevenson在2016年的壹份報告,中國恒大使用了不同尋常的會計方法,可能誇大了自身資產的價值。

中國恒大賬面上有大約40萬個大部分是空置的停車位,這些停車位被歸類爲投資。Stevenson當時稱,這使中國恒大對這些停車位的估值爲每個約20,000美元。

他認爲,這些停車位應該被視爲庫存。據他估計,這些資產的價值恐怕不到賬面價值的壹半,或需減記數以十億計美元。“恒大是唯壹壹家采用這種處理方式的大型開發商,”他在後來的壹篇文章中寫道。

現在,Stevenson表示,沒有什麽事情從根本上發生了改變。“自從我們寫了第壹份報告以來,許多問題變得更嚴重了,”他說。

恒大在中國地方政府中的盟友背景強大,地方政府依靠拍賣土地使用權創收。根據房地產數據提供商中國指數研究院(China Index Academy)的數據,2020年,恒大的購地支出相當於130多億美元,成爲當年中國最大的土地買家之壹。

該公司在中國各地城市推出了數百個項目,這往往是與渴望創收和創造就業的地方政府達成協議的壹部分。在四川省自貢市,據壹家區級房管部門稱,恒大預售的公寓得到了政府的壹定價格補貼。據當地媒體報道,恒大擬在六安建造的電動汽車工廠以及將在山東省建設的水上樂園有望爲地方政府貢獻稅收收入。

壹些投資者之前不是沒有意識到上述風險,但依然頗爲青睐中國恒大,因爲該公司爲其美元債支付豐厚的票息;過去幾年間,相關票息率從7.5%到近14%不等。壹位常駐香港的投資者於過去十年交易恒大債券,其持有的該公司債券價值壹度在2,000萬美元至8,000萬美元之間。

“我當時知道這些危險的信號,它是杠杆率最高的公司之壹,”他說。“但它是市場上收益率最高的債券之壹。”

直到不久前,押注中國恒大股價會下跌還是壹種很冒險的做法。中國恒大創始人兼董事長許家印及其妻子控製着該公司逾四分之叁的發行在外股票。持股如此集中壹度讓該公司能夠輕易拉升自家股價,因爲在市場上交易的股票相對較少。

去年的壹個月,中國恒大斥資1億美元回購股票,幫助推動該股上漲逾20%。這讓中國恒大的市值增加了50多億美元。

2016年底,中國恒大還啓動了其最雄心勃勃、風險也最高的籌資行動之壹。按照壹項複雜的反向並購計劃,中國恒大尋求讓旗下壹關鍵子公司在深圳的股票市場上市。作爲相關重組的組成部分,該公司繼而通過非公開配股籌集約200億美元資金。

這項新籌資活動隱含壹個問題。如果中國恒大未能在今年年初之前完成上述借殼上市交易,這些投資者實際上可收回資金。

多年來,中國政府壹直沒有批準這樁交易。到2020年末,圍繞恒大投資者或迫使該公司償還這筆資金的不確定性拖累其股票和債券價格下跌。

中國恒大與大多數主要投資者達成了不要求還款的協議,避免了最壞情境的發生。不過這壹事件凸顯出,中國恒大的金融負債規模遠遠超出了其資產負債表上的債券和銀行貸款規模。

2018年底,中國恒大尋求再發債18億美元。但投資者對日益上升的違約風險愈發感到不安。爲了吸引投資者,恒大承諾這些債券的利率爲11%-13.75%。

這項交易得以完成的另壹個原因是,許家印認購了此次發行中逾10億美元的債券。中國恒大當時表示,許家印這樣做是爲了顯示他“對集團的支持及信心”。

長期以來,投資者壹直認爲恒大是安全的,因爲中國政府會對其進行救助,以避免擾動房地產市場並使房主遭受損失。正因爲如此,投資者無視警告,願意對恒大不離不棄。

以中國爲重點的研究公司榮鼎集團(Rhodium Group)的分析師Logan Wright說,正是參考了長期以來的情況,投資者在該公司陷入財務困境時才會衝向風險,而不是尋求避險。他就這個話題寫了大量文章。他說,這種動態是不可持續的。

中國政府去年明確表示,恒大借債太多。令投資者認爲恒大不再是安全的。中國政府更擔心高債務水平,並相信能夠應對房地產市場受到的影響。

許家印在恒大的大跌中遭受了數以十億美元計的損失。不過,他對這種風險進行了對衝。自2018年10月以來,許家印從恒大拿走了相當於超過53億美元的股息。



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