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中國房地產開發商到底背負了多少債務?規模比預料中要高


2021-11-10 居安 分享到Twitter 分享到Facebook 分享到Telegram | 聽新聞 國語 | 聽新聞 粵語

11月10日,據《華爾街日報》報道,持有中國房地產債券的投資者滿心焦慮,存有不少關係重大的疑問,其中之壹是:開發商到底背負了多少債務?弄清楚這個問題可能遠沒有想象中的那麽容易。

舉個例子:身陷困境的開發商佳兆業(Kaisa)上週出人意料地宣布,其擔保的壹款理財產品未能如期兌付。受此消息影響,佳兆業的股票和債券價格大跌。中國恆大(Evergrande)擔保的壹些理財產品在9月份也未能按時兌付,引發了投資者抗議。此類產品不壹定是由開發商直接發行的,但提供了擔保的開發商可能仍脫不了乾係。而在這些開發商的財務報表中,關於此類產品鮮有細節披露。

中國政府自去年年底以來強力要求開發商遵守所謂“叁條紅線”的新負債標準,這可能促使了開發商將壹些債務轉移到更多非常規的渠道。而這種理財產品遠不是唯壹的麻煩。

另壹種掩蓋債務的方式是利用合資企業。開發商向商業合作夥伴出售房地產項目的權益,以此籌集資金並分擔風險,這種做法很普遍,也是合法的。但由於此類操作缺乏透明度,投資者可能並不清楚究竟有多少債務被置於他處。如果開發商隻擁有這些合資企業的少數股權,就不會在資產負債表中列入這些合資企業的債務。然而,開發商仍然可以爲貸款提供擔保。開發商會在財務報表的腳注中把此類擔保作爲或有負債予以披露。

標普全球(S&P Global)在6月發表的壹份報告中估計,接受其評級的中國開發商提供的此類擔保共計人民幣4,780億元(約合750億美元),約占這些房企申報債務的9%。合資企業和開發商之間的借貸使上述問題變得更加復雜。困在這些合資公司裏的現金可能也無法立即用於償還其母公司的債務。

但即使是那些與開發商合並資產負債表、且開發商持有多數股權的合資企業,仍有可能會隱藏債務。例如,開發商可能會授予合資企業的投資者回售股份的選擇權,這使得相關股權實際上非常類似於債務。

摩根大通(J.P. Morgan)在上個月的壹份報告中估計,如果將商業票據、理財產品和合資企業擔保等所有此類事實上的債務包括在內,中國恆大的淨債務與股東權益比率將是177%,而非該公司所申報的100%。摩根大通還稱,事實上,實際槓杆率可能更高,因爲壹些有關表外債務的證據可能無法通過公開渠道獲得。

對隱性債務的擔憂已導緻以前被認爲較安全的開發商的債券價格也大幅下挫。據FactSet慧甚,碧桂園控股有限公司(Country Garden Holdings Co., 2007.HK, 簡稱﹕碧桂園)2022年到期的美元債券價格已跌至面值的90%。兩週前,該債券價格幾乎等於面值。上個月,花樣年控股集團(Fantasia Holdings Group Co., 1777.HK, 簡稱﹕花樣年控股)的意外違約引發債券市場恐慌,因爲該開發商似乎有能力還款,至少從賬面上看是這樣。

可能很快就會曝出更多這種人們不願聽到的消息,特別是考慮到住房市場整體仍非常低迷,而且幾乎沒有迹象表明中國政府的政策立場會出現關鍵性轉變。



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