美股“坏消息就是好消息”规律被打破 美联储不放松

10月12日，据《华尔街日报》报道，股票市场似乎又回到了“经济的坏消息是资产价格的好消息”的模式。虽然在2008年之后的时代，情况确实如此，但如今坏消息可能真就是坏消息。

上周由于官方数据显示职位空缺数意外大幅下降，标普500指数上涨，但在过去几个交易日大幅下跌，因为其他数据显示，9月份的就业人数大幅增长。

这怎么能说得通呢？市场押注的是“政策转向”，即如果经济活动放缓，美国联邦储备委员会（简称：美联储）可能停止大举升息。在过去15年管理过投资组合的人都很熟悉这个概念：经济数据不景气虽然预示企业利润下降，但由此引发的对货币政策放松的预期，最终会导致股票价值重估，即“别无选择”（TINA）的交易，反之亦然。自2009年以来，标普500指数取得的回报有一半是因为估值扩大。

不过目前看来，坚持所谓的“TINA”操作无论是哪个方向都已被证明是错误的。整体消费者价格指数（CPI）已经成为美联储和大多数主要央行唯一关注的问题。只要CPI高于2%（按照经济学家的预测，从现在直到整个2024年都将是如此），那么即使经济数据表现不好，借贷成本也会持续上升。除非出现长期的经济衰退，否则政策拐点还是取决于CPI，能源驱动的CPI表现通常反复无常。

华尔街的一些人认为疲软的就业数据是个乐观迹象，表明美联储试图温和地给经济降温的举措正在奏效。但这些人可能过于相信早期迹象了：要知道，货币政策的效果往往需要两年时间才能落实体现出来，而各家央行以往进行微调的结果都令人非常沮丧。

衰退预期没有被市场完全消化。分析师预测明年上半年经济将温和收缩，但奇怪的是，他们却仍然预计标普500指数成分股的每股收益将上升，尽管预期的增幅只有3%。根据FactSet慧甚的可追溯到1957年的数据，经济衰退期间每股收益的中位数变化为下降18%。

投资者并不完全相信分析师所言，因为标普500指数反映的是未来利润下降的情况：该指数在过去一年里下挫了17%，相比之下，在以往经济滑坡前的12个月里，该指数的跌幅只有3%。但标普500指数在经济衰退期间的平均跌幅为24%，因此该指数很容易进一步走低。同时，股票估值虽然有所降低，但仍处于2018年的水平。

随着美国大公司将公布第三季度业绩，本周投资者将开始获取更多线索。根据FactSet慧甚的初步分析，公司高管们仍然认为，他们的首要关切事项是劳动力短缺，而非需求下降。

本次由通胀引发的经济衰退会不会与以往不同？会的，这正是公司盈利比标普500指数近期表现所暗示出的情况要更好的最有力理由。有迹象表明，通胀已经达到了顶峰，或者至少徘徊在接近顶峰的水平。若从20世纪70年代和80年代的先例来看，利润率到现在应该已经下降了很多，正如Leuthold Group的策略师Jim Paulsen所强调的那样。但不同之处或许在于，以往那时的失业率也在上升，从而进一步打击了消费需求。

如果说有什么迹象预示这种奇怪的疫情后经济会违反历史模式的话，那就是劳动力市场具有顽强的韧性。股市走牛就有赖于此，而不是指望黯淡的经济数据会促使美联储降低紧缩力度上。